Каждая операция с финансовым активом разумна, если в итоге ее инвестор получает некоторую прибыль (доходность).
Вместе с тем на рынках финансовых активов можно наблюдать то что: похожие активы варьируют как по текущей цене, так и по обещаемой доходности.
С позиции эмитента выплата доходов по эмитированным им ценным бумагам представляет собой затраты, а в силу того что ситуации, когда один эмитент по какой-либо причине несет большие затраты, представляется неестественной, а с позиции долгосрочной перспективы вряд ли обоснованной. Причина аналогичной странности заключается в различном уровне рисков. В условиях результативного рынка не могут две абсолютно одинаковые компании в долгосрочном аспекте предлагать различную доходность по своим ценным бумагам.
Итак, разумность операции с финансовыми активами не может реализоваться только на основании точки зрения о его ожидаемой доходности (доходе).
Нужно принимать во внимание риски, олицетворяемые с ожидаемыми итогами. Другими словами, должны быть объединены в единые методики алгоритмы оценки теоретической стоимости актива, ожидаемых значений доходов и доходности и количественные меры риска, сопутствующего операциям с финансовыми активами.
Главная цель данной работы состоит в рассмотрении основ управления риском и доходностью финансовых активов предприятий.
Данная работа состоит из введения, трех глав, где раскрывается основная цель работы поставленная ранее, заключения, где даны главные выводы по проделанной работе, списка примененных источников.
риск доход финансовый актив инвестиционный
1. КОНЦЕПЦИЯ РИСКА, ДОХОДА И ДОХОДНОСТИ НА РЫНКЕ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ
Методы анализа рисков в контексте операций на финансовом рынке нуждаются в некоторых разъяснениях.
Первоначально, показателем результативности операции может служить или доход, или доходность, а в силу того что и риск количественно может оцениваться двояко — через вариабельность одного или другого эффективного индикатора. Так как при сравнительном анализе финансовых активов доход в абсолютном анализе может значимо варьировать, то принято в качестве первоначального показателя, характеризующего эффективность операции с финансовым активом, применять не доход, а доходность. Видимо, что, вложив ту либо иную сумму в акции, можно получать различную прибыль по абсолютной величине, но доходность не зависит от размера инвестиции и в силу того что сопоставима в пространственно-временном разрезе.
Математические модели финансовых рынков
... с конкретной компанией-эмитентом. Систематический риск уменьшить нельзя, но воздействие рынка на доходность финансовых активов можно измерить. В качестве меры систематического риска в CAPM используется ... 4. Согласно модели CAPM на рынке премируется только систематический риск, измеряемый коэффициентом бета. Противоречит ли модель CAPM подходу к принятию решений на основе математического ожидания и ...
Также, главными показателями анализа рисков на рынках капитала являются дисперсия и среднее квадратическое отклонение. Распространенность и пригодность их в сравнительном анализе объясняется тем, что первоначальным (варьирующим) признаком в вычислениях является доходность, т. е. относительный показатель, сопоставимый как в динамике, так и по различным видам активов. По этой причине независимо от анализируемых активов соответствующие им показатели доходности и дисперсии однопорядковы и отсутствует острая потребность использовать в оценке коэффициент вариации.
В приложении к финансовым активам они могут использоваться в ретроспективном анализе. Но при работе на рынках капитала гораздо более дорог перспективный анализ, в рамках которого размеры, представляющие интерес для инвестора, анализируются в вероятностных терминах.
Как и каждая вероятностная категория, риски могут быть оценены различно. Но речь может идти не столько о различии в алгоритмах и критериях анализа, сколько о том, рассматривается данный финансовый актив изолированно либо как составная часть набора активов.
Как и в любом перспективном анализе, инвесторы сталкиваются с проблемами анализа ожидаемых значений исходных параметров. В частности, какой бы мерой инвестор ни использовался, ему нужно проанализировать ожидаемую доходность актива. Чаще всего делают три анализа: пессимистический (Кп), наиболее вероятный (Кмл) и оптимистический (Ко).
Бесспорно, количество исходов может быть увеличено, но уровень разумной достоверности ожидаемых значений доходности и вероятностей их реализации при этом понизится.
Если ограничиваются тремя оценками, то общей мерой рисков, ассоциируемого с данным активом, может служить размах вариации ожидаемой доходности, рассчитываемый по формуле:
R=Кп-Ко
Можно вычислить другие меры рисков, которые основаны на построении вероятностного распределения доходности и вычислении стандартного отклонения от средней доходности и коэффициента вариации, которые и рассматриваются как уровень рисков, ассоциируемого с данным активом. Следовательно, чем выше коэффициент вариации, тем более подтверждены рискам является данный вид актива.
Последовательность аналитических процедур в этом случае такова:
1. Делают прогнозные анализа значений доходности (Kj) и вероятностей их реализации (Р j)? j = 1? …, n, где п — число исходов.
2. Рассчитывают наиболее вероятную доходность
Kml=,
3. Рассчитывают стандартное отклонение
a=,
4. Рассчитывают коэффициент вариации
CV =
В общем случае, когда значения доходности подчинены одному из известных законов распределения, чаще всего нормальному, вместо столбиковых диаграмм строят кривые плотности распределения вероятностей f. В частности, сопоставление графиков позволяет сделать вывод, что актив АВ (рисунок 1) является более подтверждены рискам — соответствующий ему график более растянут вдоль оси абсцисс.
Рисунок 1. Графики кривых распределения
Вытянутость кривой вдоль оси Y характеризуется стандартным отклонением а; при а < 1 график вытянут вдоль оси (а = 1 соответствует нормальному распределению).
Риск, ассоциируемый с данным активом, обычно, рассматривают во времени. Видимо, чем дальше горизонт планирования, тем труднее предсказать доходность актива, т. е. размах вариации доходности, равно как и коэффициент вариации, растет. Графически это можно представить следующим образом.
Статистический анализ банковской деятельности
... курсовой работы является анализ основных показателей деятельности коммерческого банка и использование статистических методов в оценке их результативности. Цель расчетной части курсовой работы заключается, в освоении методики и технологии проведения статистических ... гарантий послужит формирование в России фонда страхования активов банковских учреждений, депозитов в коммерческих банках. Третья функция ...
Рисунок 2. Риск, ка функция времени.
Строго говоря, с удалением горизонта планирования происходит не только рост вариации, но и смещение графика вверх по оси ординат, т. е. в сторону роста нужной доходности.
Следовательно, на протяжении времени риск, ассоциируемый с данным активом, увеличивается. Отсюда следует очень главный вывод: чем более долговременным является данный вид актива, тем он более рисков, тем большая вариация доходности с ним связана. Конкретно по этой причине отличается доходность и ри22сковонность разных финансовых инструментов. Вариация доходности акции может существенно варьировать, т. е. этот вид финансового инструмента более рискованный.
2. ВИДЫ ДОХОДНОСТИ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ, И ИХ ОЦЕНКА
Информативность абсолютных показателей очень относительна; кроме того, они не всегда поддаются пространственно-временным сопоставлениям. Более предпочтительны относительные показатели, к которым относятся индикаторы доходности. Операции с финансовыми активами не могут основываться только на показателях ценности, доходов и доходности; нужно принимать во внимание такую тесно связанную с ними характеристику, как риск.
2.1 Суть расчета показателей доходности
Доходность финансового актива (Rate of Return) — это годовая процентная ставка, отражающая отдачу на капитал, вложенный в данный актив. Это относительный показатель, выражаемый в терминах годовой процентной ставки и рассчитываемый соотнесением некоторого относимого к году доходов (INC), генерируемого данным активом, с величиной исходной инвестиции (IC) в него, т. е. в наиболее общем виде этот показатель может быть представлен следующим образом:
K=
Любой финансовый актив, реализуемый на рынках, первоначально, можно в любое время продать, т. е. при нужности вернуть вложенные в него средства; также, цена на него на протяжении времени, обычно, меняется. Отдельные активы в случае долгосрочного владения ими предусматривают начисление регулярного доходов. Другими словами, инвестировав денежные средства в тот либо иной актив, можно по истечении некоторого времени и при благоприятной тенденции цен его продать, т. е. не только вернуть вложенные средства, но и получить дополнительную прибыль. Следовательно, финансовые активы имеют кратко- либо долгосрочную инвестиционную привлекательность, уровень которой оценивается с помощью показателей доходности.
В зависимости от вида финансового актива и условий его эмитирования в качестве генерируемого активом доходов INC выступают дивиденд, процент, прирост капитализированной стоимости. Следовательно, существуют различные варианты расчета доходности. Показатель доходности измеряется в процентах либо долях единицы; Первый измеритель используется для вербальной либо описательной характеристики финансового актива, второй — при проведении расчетов. В специальной литературе используется синоним данного термина — норма прибыли.
В анализе речь может идти о двух видах доходности — фактической и ожидаемой. Первая рассчитывается post factum и имеет значение для ретроспективного анализа. Ожидаемая доходность рассчитывается на основании прогнозных данных в рамках имитационного перспективного анализа и используется для принятия решения о приобретении тех либо иных финансовых активов. Конкретно на алгоритмы расчета ожидаемой доходности делается акцент в последующих разделах главы.
Финансовые расчеты
... финансовых расчетах часто используется непрерывный процент. При этом годовая процентная ставка r называется силой роста и может задаваться как постоянной, так и зависящей от времени. Выплаты при переменной ... последовательными равными платежами постоянны, называется финансовой рентой. Финансовая рента возникает, например, при выплате процентов по облигациям или при погашении потребительского кредита. ...
Для понимания логики расчета показателей доходности финансового актива и соответствующих вычислительных алгоритмов рассмотрим плановый период, равный одному году. Первоначально, актив можно купить в начале года по цене Р 0 ; также, актив обещает по истечении года получение регулярного доходов в сумме D1; в-третьих, актив можно будет продать в конце года но цене Р1. Заметим, что условие о регулярном доходе не является обязательным. В любом случае значения показателей D1 и Р1 являются прогнозными.
Рисунок 3. Взаимосвязь показателей, применяемых для анализа доходности финансового актива
Обычно Р1 > Р 0 хотя выполнение данного неравенства не является обязательным, а когда аналогичное имеет место, говорят об убытке от капитализации и соответствующей ему отрицательной доходности. Следовательно, при приобретении актива будет иметь место отток денежных средств в сумме Р0, а по окончании года — приток в сумме регулярного доходов D1 и текущей цены актива Р1. По всей вероятности, что общий доход, генерируемый инвестицией Pq в планируемом году, составит размер (D1 + Р1 — Р0 ), а общая доходность будет равна
Первое слагаемое в формуле представляет собой текущую доходность, в приложении к акциям она называется также дивидендной; второе слагаемое носит название капитализированной доходности.
Из приведенной формулы хорошо видим, что общий доход (или общая доходность) имеет два компонента, причем в зависимости от успешности работы и стратегии развития фирмы, эмитировавшей данный актив, весомость того либо иного компонента может быть различной. Следовательно, выбирая для покупки активы, эмитированные той либо иной компанией, инвестор должен расставить для себя приоритеты — что главнее, доход регулярный либо доход от прироста капитала. Ни один из показателей доходности в правой части формулы не может применяться как обобщающая характеристика результативности инвестирования в конкретный финансовый актив; в этой роли выступает только показатель общей доходности.
В общем случае показатель доходности можно трактовать как годовую процентную ставку, уравновешивающую исходную инвестицию в актив с генерируемым им денежным (возвратным) потоком. Это результативная годовая процентная ставка, характеризующая экономическую разумность данной финансовой операции.
Рисунок 4. Доходность как балансир между инвестицией и возвратным потоком
В зависимости от вида финансового актива генерируемый им возвратный поток может быть разным. Так, для бессрочной облигации все элементы возвратного потока одинаковы. Несложно заметить, что в зависимости от намерений инвестора в отношении действий с активом может меняться как вид возвратного потока, так и значение показателя доходности. Для иллюстрации данного утверждения рассмотрим пример разных вариантов анализа бессрочной облигации.
В зависимости от вида денежного потока (вида и сущности операции с финансовым активом, ее продолжительности, размеры инвестиции, т. е. иены, по которой был приобретен актив, значений элементов возвратного потока, которые, как видим из приведенного примера, могут меняться) величина доходности варьирует, причем очень значительно.
Основные характеристики облигаций и анализ их доходности
... на судьбу выпуска и на доход от конкретных инвестиций. Задачи, которые были поставлены мною в процессе написания курсовой работы, сводятся к следующему: во-первых, это общая характеристика облигаций, как финансового инструмента на рынке ...
Заметим, что даже в момент эмиссии, т. е. первоначального появления актива на рынках, возможны варианты. В частности, в момент эмиссии актив мог продаваться по номиналу, с дисконтом, т. е. по цене ниже номинала, с премией, т. е. по цене выше номинала.
Рассмотрим базовую формулу с позиции начала периода
Значение Ро представляет собой оценку текущей внутренней стоимости финансового актива и в условиях результативного и равновесного рынка совпадает с его текущей рыночной ценой на начало периода.
Как отмечалось, в зависимости от вида финансового актива и абсолютных показателей, выбранных для его характеристики, можно исчислить несколько числовых характеристик доходности. Так как их значения могут значительно различаться, нельзя говорить о некой абстрактной доходности, нужно обязательно уточнять, о чем идет речь, какой алгоритм используется для расчета. Рассмотрим эти показатели на примере с облигациями.
2.2 Доходность облигации без права досрочного погашения
Мы рассмотрели способы оценки стоимости финансовых активов. Другими важными критериями принятия решения о целесообразности покупки или продажи активов, являются показатели доходности.
Доходность входит в число показателей эффективности и используется применительно к финансовым активам и капиталу. Это относительный показатель, рассчитываемый соотнесением дохода (D), генерируемого данным финансовым активом, и величины инвестиции (IC) в этот актив, т.е. в наиболее общем виде он может быть представлен следующим образом:
В зависимости от вида финансового актива в качестве дохода D чаще всего выступают дивиденд, процент, прирост капитализированной стоимости.
Таким образом, существуют различные варианты расчета доходности. Этот показатель измеряется в процентах или долях единицы; первый измеритель используется для вербальной или описательной характеристики финансового актива, второй — при проведении расчетов.
Оценка стоимости облигации без права досрочного погашения выполняется по формуле; эта же формула, как показано в предыдущем разделе, может использоваться для оценки доходности отзывной облигации. Предполагается, что в формуле известны все показатели, кроме r.
Разрешая уравнение относительно г, определяем общую доходность данной облигации. Этот показатель в отечественной финансовой прессе иногда называется доходностью к погашению и обозначается YТМ.
Очевидно, что в общем случае разрешить уравнение относительно r можно на компьютере либо на специализированном финансовом калькуляторе. Расчеты вручную возможны, но чрезвычайно затруднены. Кроме того, известна формула, позволяющая получать приблизительную оценку доходности купонной облигации без права досрочного погашения при помощи обычного калькулятора. Этот показатель рассчитывается отношением среднегодового дохода (годовой процент плюс часть разницы между нарицательной стоимостью и ценой покупки облигации) к средней величине инвестиции и дает приблизительную оценку показателя r в формуле:
- Где М — номинал облигации;
- Р — текущая цена (на момент оценки);
- С — купонный доход;
- K — число лет, оставшихся до погашения облигации.
Пример. Рассчитать норму дохода облигации нарицательной стоимостью 100 тыс. руб. с годовой купонной ставкой 9%, имеющей текущую рыночную стоимость 84 тыс. руб.; облигация будет приниматься через 8 лет.
Доходность финансовых активов
... такие характеристики финансового актива, как стоимость, цена, доходность, риск. Стоимость представляет собой денежную оценку ценности данною актива. В специальной ... погашения облигации). В любом случае значении показателей D1 и P1 являются прогнозными. Между показателями цены и регулярного ... , то полученная стоимостная оценка называется дивидендной ценой акции. Обычно Р 1 > Р0 , хотя выполнение ...
Решение. По формуле имеем:
Таким образом, приблизительная доходность данной облигации составляет 12%.
2.3 Доходность облигации с правом досрочного погашения
Напомним, что отзывная облигация отличается от безотзывной наличием дополнительных характеристик: выкупной цены которая будет выплачена держателю облигации в случае досрочного ее погашения, и срока защиты от досрочного погашения.
Для аналогичных финансовых инструментов можно вычислить значения теоретической стоимости и доходности на момент ее естественного погашения и на конец m-го первоначального периода; все зависит от того, с какой вероятностью инвестор (аналитик) оценивает возможность досрочного погашения. Если вероятность несущественна, то, принимая решение в отношении данной отзывной облигации, инвестор будет ориентироваться на показатель YTM; если вероятность высока (а это может быть в случае, если процентные ставки по долгосрочным заемным средствам на рынках в среднем имеют тенденцию к понижению, что делает невыгодным для эмитента обслуживание данного облигационного займа на прежних условиях), то более оправданна ориентация на показатель YTC.
2.4 Доходность конвертируемой облигации
По конвертируемым облигациям выплачиваются проценты, как и по обычным облигациям, но их владелец имеет право обменять их в будущем на обыкновенные акции на заранее оговоренных условиях. Владелец облигации не обязан реализовать право обмена, он может держать облигацию до ее погашения, как процентную ценную бумагу.
Обычно конверсионная цена на 10—30 % выше существующего курса акций. Так, если 100-долларовая облигация дает право обмена на 40 обыкновенных акций, то конверсионная цена будет 2,50 (то есть 100/40), что при рыночном курсе акций, допустим, в 2,20, даст конверсионную прибыль в размере…
При росте цен на фондовом рынке было бы разумно предположить, что самые конвертируемые облигации, выпущенные с небольшой конверсионной прибылью, будут обменены на акции.
Если цена акций поднимается выше конверсионной цены, инвестор может выбрать вариант обмена, если он предполагает, что цена акций сохранится на таком же уровне или вырастет, и что доход от дивидендов будет выше, чем доход от конвертируемой облигации. Если же инвестор думает, что рост стоимости акций временный, он может предпочесть оставить у себя облигацию. Если цена акции остается на уровне ниже конверсионной цены, стоимость конвертируемой облигации будет такой же, как стоимость обычной облигации на момент погашения.
Купля-продажа конвертируемых облигаций с большой конверсионной прибылью осуществляется почти так же, как купля-продажа обычных облигаций, потому что возможность их обмена не очень влияет на их цену. Они дают более высокий доход, и цены на них довольно постоянны. Облигации с небольшой конверсионной прибылью дают меньший доход, и цены на них более изменчивы, так как они более тесно связаны с ценой на акции. Конвертируемые облигации дают инвесторам следующие преимущества:
- Инвесторы могут подождать и проследить, как изменяется курс акций, прежде чем инвестировать в них.
- На ближайшее время конвертируемые облигации дают большую защиту основной суммы по сравнению с вложением в акции, и годовой процент обычно выше, чем доход от дивидендов.
Продаваемые облигации могут не давать права обмена на акции компании-эмитента, но их можно обменять на акции другой компании, принадлежащей эмитенту. В таких случаях больше подходит термин «облигации, которые можно обменять».
Оценка инвестиционного портфеля по критерию риска
... курсовой работе мы осветим сущность инвестиционного портфеля ценных бумаг, особенности его формирования и теорию его оценки. Также проведем оценку рисков инвестиционного портфеля «Капитал», рассмотрим методы их снижения. Цель курсовой работы – изучить оценку инвестиционного портфеля по критерию риска. ...
2.5 Доходность акции
Доходность акции — это относительный показатель, который характеризует результативность инвестирования в акцию, обычно рассчитывается в терминах годовой процентной ставки соотнесением годового доходов, приносимого данной акцией, к величине инвестиции в нее. В общем случае годовой доход состоит из двух компонентов: регулярного доходов, называемого дивидендом, и доходов от капитализации, исчисляемого как разность значений рыночной цены акции на конец и начало года. Соответственно, общая доходность акции представляет собой сумму дивидендной доходности и капитализированной доходности. Значения обоих компонентов в подавляющем большинстве случаев не являются жестко предопределенными.
Приобретая акции того или иного эмитента, инвестор предполагает получить доход от своих вложении, при определении дохода, который приносит акция, необходимо различать текущую доходность и полную доходность. Текущая доходность (ДТ) характеризуется размером годовых дивидендных выплат, отнесенных к цене акции, и определяется по формуле:
Как мы выяснили ранее, получаемые дивиденды — это только часть дохода от владения акциями, причем зачастую не самая большая. Большую часть дохода составляет прирост курсовой стоимости акций. В отличие от облигаций за акциями стоят реальные активы фирмы, что отражается на их рыночной цене. В случае успешного развития предприятия увеличиваются его активы и растет стоимость акций. Поэтому инвестор, вкладывая свои средства в акции, рассчитывает не столько на получение текущего дохода, сколько на получение совокупного дохода, учитывающего рост курсовой стоимости акций.
2.6 Доходность акции с постоянным доходом
Возвратный денежный поток представляет собой бессрочный аннуитет постнумерандо, для которого формализованное представление связи внутренней стоимости акции, выплачиваемых по ней годовых дивидендов и доходности.
Vt=D/K
Интерпретация этой формулы такова: в условиях равновесного рынка (т. е. рынка, который обладает достаточным уровнем результативности и на котором отсутствуют ажиотажные операции с данным активом) акция с регулярным годовым дивидендом D и годовой доходностью k теоретически должна стоить Vt Если предлагаемая доходность устраивает инвестора, он приобретает данную акцию; возможны и обратные ситуации. При достаточной развитости рынка какие-то операции купли-реализации всегда будут иметь место. Условие равновесности означает, что текущая рыночная цена акции должна соответствовать ее теоретической стоимости, т. е. Р т = Vt . Отсюда следует, что в условиях равновесного рынка доходность акции может быть вычислена по формуле
Управление портфелем финансовых активов. Методы и виды оценки ...
... обеспечивают требуемую инвестору доходность при минимальном риске. Исходя из поставленной цели и задач определяют программу действий по формированию портфеля финансовых активов и управлению им. Можно предложить ... процентов, дивидендов или прироста курсовой стоимости (в последнем случае доход образуется: в виде разницы между ценой продажи (погашения) финансового актива и его покупной стоимостью; ...
K=D/Pm
где D — ожидаемый дивиденд;
- Рm — рыночная иена на момент анализа.
Отметим, что при принятии решения о разумности покупки акции на основании формулы неявно предполагается, что после покупки акции инвесторы не предполагают продать их в ближайшее время. По этой причине общая доходность здесь совпадает с текущей дивидендной доходностью. Считается, что такой анализа, в принципе, достаточно для принятия решения; в дальнейшем при нужности продать акцию могут быть рассчитаны фактические значения других показателей доходности.
2.7 Доходность акции с равномерно увеличивающимся доходом
Так как одной из особенностей экономики (страны, региона, компании и др.) является стремление к росту и в экономике всегда имеют место инфляционные процессы, вполне естественной выглядит предпосылка о том, что одновременно с ростом ресурсного потенциала компании должны расти дивиденды, выплачиваемые по ее акциям. Формализации поддается ситуация, когда темп прироста дивиденда постоянен и равен некоторой величине g. В данном случае доходность акции находится с помощью модели Гордона.
В рассмотренных ситуациях доминирует инвестиционный аспект, когда акция приобретается исключительно как генератор регулярного прямого (дивиденды) либо косвенного (доход от капитализации) доходов. В данном случае имеет место только дивидендную прибыль, так как доход от капитализации появляется только в случае реализации акции (речь идет о прямом, т. е. непосредственно приобретаемом, доходе: бесспорно, косвенную прибыль от капитализации можно рассчитывать по текущим данным о рыночных ценах, но это будет доход, отложенный на будущее).
Распространен вариант, когда инвестор приобретает акцию в спекулятивных целях, намереваясь продать ее через некоторое время. В данном случае инвестор на протяжении всего срока владения акцией получает регулярную прибыль, а после ее реализации — еще и доход от капитализации как разность цены, вырученной при продаже акции, и цены, уплаченной при ее покупке. Появление двух видов доходов позволяет вычислить показатели ожидаемой общей, дивидендной и капитализированной доходности. Для данного, в частности, можно воспользоваться следующей формулой:
- где Р0 — рыночная цена акции на момент принятия решения о покупке;
P 1 — ожидаемая цена акции на момент предполагаемой ее реализации;
- п — ожидаемое число лет владения акцией.
Для анализа значений ожидаемой общей доходности обыкновенных акции с равномерно возрастающими дивидендами можно воспользоваться формулой, полученной на основании модели Гордона.
где D 0 — последний полученный к моменту анализа дивиденд по акции;
- D1 — ожидаемый дивиденд;
- Р0 — цена акции на момент анализа;
- g — темп прироста дивиденда.
Из формулы видим, что ожидаемая капитализированная доходность обыкновенной акции с равномерно возрастающим дивидендом совпадает с темпом прироста дивиденда или, как это было показано при выводе формулы, с темпом прироста цены акции. Следовательно, показатель g имеет несколько интерпретаций: первоначально, это капитализированная доходность; также, темп прироста дивиденда; в-третьих, темп прироста цены акции.
Портфель ценных бумаг
... предпосылки формирования портфеля ценных бумаг; Раскрыть методику формирования и управления портфеля ценных бумаг; Сконструировать портфель ценных бумаг и рассчитать его доходность; Анализируйте основные тенденции фондового рынка с точки зрения портфельного инвестора. В качестве объекта исследования (вполне справедливо) был выбран коммерческий банк, ...
Заканчивая раздел, заметим, что оценка ожидаемой доходности конвертируемой привилегированной акции также может быть получена с помощью формулы, в которой в качестве Р1 применяют ожидаемую конверсионную стоимость акции.
3. ДОХОДНОСТЬ И РИСК ИНВЕСТИЦИОННОГО ПОРТФЕЛЯ
Как уже отмечалось, инвестиции в ЦБ всегда подтверждены рискам; также, ЦБ могут значительно различаться по направленности и динамике своих базовых характеристик; в-третьих, риск и доходность связаны прямой зависимостью, по этой причине должны рассматриваться вместе. Каждая ценная бумага на рынках капитальных финансовых активов, рассматриваемая изолированно в динамике, может быть охарактеризована с позиции ожидаемых значений доходности и рисков. Кроме того, в принципе, можно ранжировать ЦБ по уровню упомянутых характеристик. По этой причине если ориентироваться на работу только с одним активом, можно идентифицировать две крайние линии поведения: достижение наиболее возможной доходности, обеспечение наименее допустимых рисков.
В первом случае ставится задача получения максимального доходов, а сопутствующий аналогичному поведению риск практически игнорируется. Доходность — все, риск — ничто. Если вспомнить о прямой зависимости между доходностью и риском, то в качестве целевого ориентира задается комбинация {максимальная доходность — максимальный риск ее неполучения).
Во втором случае поведение обратное: уровень ожидаемой доходности вторичен, а первостепенное внимание уделено минимизации уровня рисков. В качестве целевого ориентира задается комбинация {минимальная доходность — минимальный риск ее неполучения}.
Реализацией первой стратегии является вложение всех имеющихся ресурсов в одну ЦБ, обещающую наивысшую доходность. Реализация второй стратегии — вложение всех средств в не подверженные рисками активы. По всей вероятности, что аналогичный подход возможен, но вряд ли может быть признан безупречным. По этой причине, обычно, речь идет о составлении некоторой комбинации активов, которая, как представляется инвестору, обеспечит не самую низкую доходность и одновременно не самый высокий риск, т. е. в качестве целевого ориентира задается некое устраивающее инвестора сочетание между ключевыми характеристиками {приемлемая доходность — приемлемый корреспондирующий риск}. В данном суть портфельных инвестиций, которые и доминируют на финансовом рынке.
При составлении рыночного портфеля надо принимать во внимание еще одно, но вместе с тем главное обстоятельство: на рынках обращается большое количество активов, в силу того что нельзя не учитывать их взаимное воздействие. Так как базовые характеристики отдельных ЦБ ведут себя различно направленно, формирование инвестиционного портфеля позволяет надеяться на нивелирование резких колебаний ожидаемой доходности: спад по одной части бумаг портфеля будет компенсирован ростом по другим бумагам. Отсюда следует очевидный вывод: оценивать любой финансовый актив на рынках следует не изолированно, а с позиции его вклада в формируемый рыночный портфель.
Итак, принимая решение о разумности инвестирования денежных средств в финансовые активы, инвестор должен прежде всего проанализировать риск, присущий этим активам, затем ожидаемую их доходность и далее определить, достаточна ли эта доходность для компенсации ожидаемых рисков.
Приведенные выше рассуждения показывают, что чаще всего инвестор работает не с отдельным активом, а с некоторым их набором, называемыми портфелями ЦБ, либо инвестиционными портфелями. Оценивая риск конкретного актива из инвестиционного портфеля, можно действовать двояко: или рассматривать этот актив изолированно от других активов, или считать его неотъемлемой частью портфеля. Принципиальное различие этих двух ситуаций в том, что оценка подверженности рискам актива и разумности операции с ним могут меняться. Более того, актив, имеющий высокий уровень рисков при рассмотрении его изолированно, может оказаться практически не подтверждены рискам с позиции портфеля и при определенном сочетании входящих в этот портфель активов. К примеру, теоретически можно подобрать два финансовых актива, каждый из которых имеет высокий уровень рисков, но которые, будучи объединенными, составят абсолютно не подтверждены рисками портфель (ниже будет рассмотрена такая ситуация).
Кроме того, увеличение числа включаемых в портфель активов, обычно, приводит к снижению рисков данного портфеля.
Следовательно, риск актива — величина непостоянная и зависит, в частности, от того, в каком контексте рассматривается данный актив — изолированно либо как составная часть инвестиционного портфеля. В первом случае релевантным является общий риск актива, который количественно измеряется. Во втором случае релевантным является уже рыночный риск актива, представляющий собой долю рисков данного актива в риске портфеля.
Итак, общий риск портфеля состоит из двух частей:
- диверсифицируемого, либо несистематического, рисков, т. e. рисков, который присущ конкретно этой компании. Так как это нетиповой, специфический риск, его можно элиминировать за счет диверсификации, т. е. включения в портфель случайно отобранных активов, изменяющихся, в силу случайности отбора, различно направленно (так, инвестирование 1 млн руб. в акции 10 случайно отобранных фирм менее ри22сковонно, нежели инвестирование той же суммы в акции одной фирмы);
— Не диверсифицируемого, либо систематического, рыночного, рисков, т. e. рисков, который присущ рынку в общем. Этот риск неизбежен, он предопределен рынком как ри22сковонной конструкцией, а в силу того что его нельзя уменьшить за счет структурных преобразовании.
Рисунок 5. Зависимость рисков от диверсификации портфеля
Исследования показали, что если портфель состоит из 10—20 видов ЦБ, включенных с помощью случайной выборки из имеющегося на рынках ЦБ набора, то несистематический риск может быть сведен к минимуму. Следовательно, этот риск поддается элиминированию довольно несложными методами, по этой причине главное внимание следует уделять возможному уменьшению систематических рисков.
Разницу между этими двумя понятиями можно наглядно представить себе с помощью следующего примера.
Допустим, что менеджер выбрал в качестве характеристики рисков финансового актива среднее квадратическое отклонение доходности и установил для себя некоторое критическое его значение. Если анализируется некий актив и его риск превышает норматив, то он, несомненно, должен быть отвергнут при создании, к примеру, одно продуктового портфеля, так как он слишком рисков. Но если этот актив рассматривается как претендент на включение в уже существующий портфель и ожидаемые значения комбинации {доходность—риск} нового портфеля удовлетворяют менеджера, то актив должен быть принят, т. е. его рискованность становится вполне приемлемой.
При оценке портфеля и разумности операций с входящими в него активами нужно оперировать с показателями доходности и рисков портфеля в общем. Оценивая возможность той либо иной операции, связанной с изменением структуры портфеля и его объемных характеристик, чаще всего рассуждают с точки зрения ожидаемой доходности портфеля и соответствующего ей рисков. По всей вероятности, что доходность портфеля представляет собой линейную функцию показателей доходности входящих в него активов и может быть рассчитана но формуле средней арифметической взвешенной. В данном случае речь может идти как об ожидаемой, так и о фактической доходности.
где kj — доходность j-го актива;
- dj — доля j- го актива в портфеле;
- п — число активов в портфеле.
Как и в случае с отдельными активами, мерой рисков портфеля служит вариация его доходности. Так как главные меры риска являются нелинейными относительно доходности, взаимосвязь между риском портфеля и риском входящих в него активов носит более сложный характер и не описывается формулой средней арифметической. Обычно из курса статистики, в многомерном случае нужно учитывать взаимосвязь доходностей активов портфеля с помощью показателя ковариации и коэффициента корреляции.
В частности, если в качестве меры рисков выбрано среднее квадратическое отклонение, то его значение для ‘портфеля, содержащего k активов, может быть найдено по формуле
Для портфеля из двух активов эта формула значительно упрощается и имеет вид:
- Бесспорно, если инвестор владеет портфелем ЦБ, он будет заинтересован прежде всего в средней доходности портфеля в общем, но задача анализа изолированного актива также имеет определенный интерес;
- в частности, для предельного случая, когда портфель инвестора состоит из одной ЦБ (имеется в виду, что инвестор владеет, к примеру, «акциями одного эмитента).
Применяемые в данном случае анализа, приобретаемые на основании приведенных формул, просты и наглядны в плане их интерпретации. Ситуация усложняется при переходе к портфелям с большим числом входящих в них активов. В данном случае возникают проблемы теоретического и вычислительного характера.
Первоначально, в ситуации с портфелем риск, ассоциируемый с каким-то конкретным активом, не может рассматриваться изолированно. Каждая новая инвестиция должна анализироваться с позиции ее воздействия на изменение доходности и рисков инвестиционного портфеля в общем. Следовательно, релевантным становится уже не риск актива, рассматриваемого изолированно, а риск портфеля в общем и воздействие того либо иного актива в случае его добавления в портфель либо изъятия из портфеля.
Также, так как все финансовые инвестиции различаются по уровню доходности и рисков, их возможные сочетания в портфеле усредняют эти количественные характеристики, а в случае оптимального их сочетания можно добиться существенного снижения рисков финансового инвестиционного портфеля.
В-третьих, оптимальность портфеля (под которой понимается такое сочетание входящих в него активов, которое обеспечивает наиболее приемлемую доходность в среднем из всех доступных вариантов) не может быть достигнута простым отбором наиболее доходных активов. Такая, на первый взгляд, правильная методика не всегда верна, так как обычно приводит к увеличению рисков портфеля.
В-четвертых, вариация доходности имеет место не только в пространстве, но и в динамике, т. е. тенденции доходности двух случайно выбранных из портфеля активов не обязательно совпадают; более того, они могут быть различно направленными. Пользуясь различно направленностью тенденций доходности, можно оптимизировать портфели, к примеру, за счет снижения рисков при неизменной доходности.
В-пятых, так как речь идет об ожидаемых значениях показателей, которых в рамках имитационного анализа может быть бесконечно много, то в условиях множественности входящих в портфель активов значительно усложняются вычислительные процедуры.
Рассмотрим пример, который продемонстрирует нам любопытные закономерности поведения рисков и доходности при формировании инвестиционного портфеля.
С позиции рисков при прочих равных: условиях очень главное значение имеют сходство либо различие динамики доходности входящих в портфель активов. При и = 2 взаимосвязь динамических рядов может быть охарактеризована коэффициентом парной корреляции.
Мы имеем три возможные ситуации.
Первой ситуации соответствует портфель. В данном случае г = 1, т. е. значения доходности входящих в портфель активов связаны прямой зависимостью, когда доходность одного актива меняется точно так же, как доходность второго. Объединение таких активов в портфель не приводит к. снижению рисков комбинации. Вариация доходности (сплошная линия) вокруг среднего значения (штриховая линия) одинакова.
Второй ситуации соответствует портфель (С + D).
Так как г = — 1, значения доходности активов С и D связаны обратной зависимостью. Объединение таких активов приводит к устранению рисков, т. е. к получению безри22сковонной комбинации. Для портфеля (С + D) вариация доходности отсутствует.
Третья ситуация, являющаяся промежуточной между первыми двумя, имеет место в том случае, когда доходности активов связаны корреляционной зависимостью. Оставшиеся четыре портфеля соответствуют этой ситуации. Как видим из приведенных расчетов, в данном случае риск портфеля снижается. Графически эта ситуация для случая, когда значения доходности активов положительно коррелируют, т.е. О < г < 1, обобщена на рис. 20.15. Вариация доходности портфеля снижается по сопоставлению с вариацией доходности отдельных активов.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
При оценки разумности операций с портфелем ЦБ (в том числе операций, которые затрагивают его состав и структуру) могут ставиться три главные целевые задачи: достижение наиболее возможной доходности; получение наименее возможных рисков; получение некоторого приемлемого значения комбинации {доходность—риск}.
Доходность портфелей определяется по формуле средней арифметической взвешенной, по этой причине задачи увеличения доходности портфеля может быть решена однозначно и без особенных проблем, в том числе вычислительного характера, так как объединение в портфели высоко прибыльных финансовых активов обеспечивает и высокую прибыльность портфелей.
Решение второй задачи более трудно. Если речь идет о безри22сковонном портфеле, то проблем не появляется, так как такой портфель может быть составлен, к примеру, из государственных ЦБ. Любые другие целевые установки, связанные с уменьшением рисков, делают в рамках решения третьей задачи.
Следующая задача является преобладающей в инвестиционной деятельности. Она наиболее трудна и, обычно, не может иметь однозначного решения. Если анализируется разумность дополнительного включения в портфели одного актива, то задача оптимизации относительно несложна и сводится к анализу последствий объединения двух активов. Добавление в портфель нескольких активов, равно как и любые другие комбинации, являются многовариантными в плане достижения оптимального значения комбинации {прибыльность—риск}.
Являясь нелинейной функцией, риск портфеля зависит от количества активов в портфеле, структуры портфелей, подверженности рискам его составляющих, динамики прибыльности составляющих. Как видим из формулы (20.26), риск портфеля зависит не от значений прибыльности, а от их вариации и структуры портфеля (речь идет не о конкретной мере «среднее квадратическое отклонение», которая, бесспорно, зависит от значений варьирующего признака, а о риске как экономической категории).
Добавление в портфель безри22сковонного актива снижает прибыльность портфеля, при данном риск портфеля снижается прямо пропорционально части данного актива.
Объединение подтверждены рискам активов в портфель может приводить к снижению рисков по сопоставлению с обладанием каждым из этих активов в отдельности, но итог зависит не только от подверженности рискам объединяемых активов, но и от характера взаимосвязи между их прибыльностями. Тем не менее По всей вероятности, что риск комбинации всегда строго меньше максимальных рисков объединяемых активов
При включении в портфель ри22сковонного актива, прибыльность которого меняется однонаправленно с прибыльностью портфеля и описывается прямой зависимостью, риск новой комбинации остается без изменения только в том случае, если вариации прибыльности объединяемых актива и портфеля одинаковы.
Так как на рынках ЦБ функциональные связи возможны только теоретически, расширение портфеля всегда сопровождается изменением его рисков.
Если прибыльность актива, планируемого к включению в портфель, меняется однонаправленно с его прибыльностью и описывается корреляционной связью, то риск новой комбинации может измениться в любую сторону в сопоставлении с риском исходного портфеля.
Если в портфель добавляется актив, прибыльность которого меняется различно направленно с прибыльностью портфеля, то риск новой комбинации, обычно, снижается.
Если имеются на выбор два актива с одинаковыми характеристиками, но прибыльность одного из них меняется однонаправленно, а прибыльность второго — различно направленно с прибыльностью портфеля, то, с позиции минимизации рисков, для включения в портфель следует предпочесть второй актив.
Приведенные обобщающие выводы позволяют получить представление об управлении инвестиционными портфелями. Кроме того, можно сделать вывод, что любые операции с портфелем крайне субъективны и требуют умения делать не только более либо менее обоснованы прогнозы о тенденциях прибыльности на рынках в среднем и в отношении активов, планируемых к включению в портфель, но и трудоемкие многовариантные вычисления в рамках имитационного моделирования.
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ
1. Басовский, Л.Е. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Л.Е. Басовский. — М.: ИЦ РИОР, ИНФРА-М, 2011. — 88 c.
2. Боголюбов, В.С. Финансовый менеджмент в туризме и гостиничном хозяйстве: Учебное пособие для студентов высших учебных заведений / В.С. Боголюбов,с.А. Быстров. — М.: ИЦ Академия, 2008. — 400 c.
3. Брусов, П.Н. Финансовый менеджмент. Математические основы. Краткосрочная финансовая политика: Учебное пособие / П.Н. Брусов, Т.В. Филатова. — М.: КноРус, 2013. — 304 c.
4. Варламова, Т.П. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Т.П. Варламова, М.А. Варламова. — М.: Дашков и К, 2012. — 304 c.
5. Герасименко, А. Финансовый менеджмент — это просто: Базовый курс для руководителей и начинающих специалистов / А. Герасименко. — М.: Альпина Пабл., 2013. — 531 c.
6. Ермасова, Н.Б. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Н.Б. Ермасова,с.В. Ермасов. — М.: Юрайт, ИД Юрайт, 2010. — 621 c.
7. Зайцева, Н.А. Финансовый менеджмент в туризме и гостиничном бизнесе: Учебное пособие / Н.А. Зайцева, А.А. Ларионова. — М.: Альфа-М, НИЦ ИНФРА-М, 2013. — 320 c.
8. Ковалев, В.В. Финансовый менеджмент в вопросах и ответах: Учебное пособие / В.В. Ковалев, В.В. Ковалев. — М.: Проспект, 2013. — 304 c.
9. Кокин, А.С. Финансовый менеджмент.: Учебное пособие для студентов вузов / А.С. Кокин, В.Н. Ясенев. — М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2013. — 511 c.
10. Кудина, М.В. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / М.В. Кудина. — М.: ИД ФОРУМ, НИЦ ИНФРА-М, 2012. — 256 c.
11. Лысенко, Д.В. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Д.В. Лысенко. — М.: НИЦ ИНФРА-М, 2013. — 372 c.
12. Морозко, Н.И. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Н.И. Морозко, И.Ю. Диденко. — М.: НИЦ ИНФРА-М, 2013. — 224 c.
13. Просветов, Г.И. Финансовый менеджмент: Задачи и решения: Учебно-методическое пособие / Г.И. Просветов. — М.: Альфа-Пресс, 2014. — 340 c.
14. Рожков, И.М. Финансовый менеджмент: анализ финансово-экономического состояния и расчет денежных потоков предприятия: Практикум. № 1352 / И.М. Рожков. — М.: МИСиС, 2011. — 38 c.
15. Румянцева, Е.Е. Финансовый менеджмент: Учебник / Е.Е. Румянцева. — М.: РАГС, 2010. — 304 c.
16. Ткачук, М.И. Финансовый менеджмент: Ответы на экзаменационные вопросы / М.И. Ткачук, О.А. Пузанкевич. — Мн.: ТетраСистемс, 2012. — 112 c.
17. Филатова, Т.В. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Т.В. Филатова. — М.: ИНФРА-М, 2013. — 236 c.
18. Финансовый менеджмент: теория и практика. Ковалев В.В. 2-е изд., перераб. и доп. — М.: ТК Велби, Проспект, 2007. — 1024с.
